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Substanzwertmethode, Ertragswertverfahren & Co. – Welche Bewertungsmethode ist die Richtige?

25. Januar 2022

Egal ob bei einem Verkauf, Erbe oder Liquidation – es ist wichtig, den Wert eines Unternehmens zu kennen. Der [Nutzen und das Einsatzgebiet des Unternehmenswertes] (neuer Unternehmensbewertung Artikel) erstreckt sich über viele Bereiche, daher ist es wichtig, über verlässliche Zahlen zu verfügen. Eine einzig richtige Methode zur Errechnung des Unternehmenswertes gibt es nicht, vielmehr existieren es eine Vielzahl an Methoden, die für unterschiedliche Anlässe mehr oder weniger gut geeignet sind. Im Folgenden finden Sie vier der am häufigsten verwendeten Bewertungsmethoden.

Substanzwertmethode

Bei der Substanzwertmethode beziehungsweise dem Substanzwertverfahren, wird berechnet, wie viel Kapital notwendig wäre, um das bestehende UnternehmenF in seiner heutigen Form erneut aufzubauen. Im ersten Schritt werden dabei alle Aktivposten per Stichtag summiert. Diese können aus dem aktuellen Marktwert der materiellen, immateriellen, betriebsnotwendigen und nicht betriebsnotwendigen Vermögensgegenstände gebildet werden. Im nächsten Schritt werden stille Reserven aufgelöst (per Stichtag) und resultierende latente Steuern ebenso wie Fremdkapital abgezogen. Der Bilanzwert ist somit identisch mit dem bilanzierten Eigenkapital.

Vor- und Nachteile des Substanzwertverfahrens

Vorteile

  • Einfaches Verfahren & geringer Aufwand
  • nur die Bilanz ist von Bedeutung
  • Nachvollziehbarkeit der Bewertung auch für Nicht-Fachleute
  • klare Struktur und geringer Individualisierungsspielraum

Nachteile

  • Ermittlung des immateriellen Wertes kaum möglich (weshalb dieser in der Praxis häufig vernachlässigt wir und nur materielle Vermögensgegenstände berücksichtigt werden)
  • vergangenheitsorientiert
  • Entwicklungspotenzial wird nicht berücksichtigt
  • die Beschaffung aktueller Marktpreise kann schwer sein

Einsatz der Substanzwertmethode

Das Substanzwertverfahren nimmt in der Praxis einen eher geringen Stellenwert ein. Der ermittelte Wert kann, abhängig von der Branche, als Preisuntergrenze bei Verkaufsverhandlungen verwendet werden. Das Substanzwertverfahren ist nicht geeignet für Dienstleistungsunternehmen. Liegt der Verkaufspreis unter diesem Wert, würde der Verkauf weniger einbringen als die Liquidation des Unternehmens. Die Substanzwertmethode wird als Grundlage für die Praktikermethode eingesetzt.

Ertragswertmethode

Grob betrachtet stellt das Ertragswertverfahren eine Erfolgsrechnung mit Planzahlen dar. Beim Ertragswertverfahren wird der Blick auf zukünftige Erfolge gerichtet. Die Berechnung fokussiert daher auf den geschätzten zukünftigen Erträgen der kommenden (meist 3 -5) Jahre. Das Ertragswertverfahren kann in eine Reihe von Varianten unterteilt werden, welche sich anhand der Ertragsbasis im Nenner (Reingewinn, bereinigte Gewinngrösse, Cashflow etc.) oder dem Kapitalisierungssatz im Zähler unterscheiden.

Im Rahmen der Ertragswertmethode werden zunächst zukünftige finanzielle Erträge geschätzt. Diese werden im Weiteren auf den Bewertungsstichtag abgezinst mithilfe des Kapitalisierungszinsflusses. Der Kapitalzinsfluss oder auch Diskontsatz setzt sich aus dem Zinssatz für risikolose Kapitaleinlagen und einem Aufschlag für Unternehmensrisiken zusammen (bei KMUs meist zwischen 6,5 % und 15 %). Im letzten Schritt wird der betriebliche Netto-Unternehmenswert berechnet. Dafür findet zunächst eine Kapitalisierung des nachhaltigen Zukunftserfolgs um den ermittelten Kapitalzinsfluss statt. Danach werden die nicht betrieblichen Substanzen aus der Substanzwertmethode addiert.

Vorgehen

Die Schätzung der Erträge findet in zwei Schritten statt:

  • Normalisierter Gewinn – Für die Ermittlung des Ertragswertes wird meist die letzte Erfolgsrechnung als Basis herangezogen. Zur Berechnung des „normalisierten“ Gewinns wird der Reingewinn bereinigt, indem er mit Steueraufwänden, den ausserordentlichen oder einmaligen Aufwänden, den betrieblichen Aufwänden und dem Zinsaufwand ergänzt und um ausserordentliche oder einmalige Erträge, nicht betriebliche Erträge und dem Zinsertrag vermindert wird. Zudem wird er noch um die Effekte der Veränderung stiller Reserven berichtigt (+/-).
  • Nachhaltiger Betriebsgewinn – Aus diesem „normalisierten“ Gewinn wird danach der nachhaltige Betriebsgewinn ermittelt. Dieser basiert auf der Prognose zukünftiger Erfolge, wobei zum Beispiel Faktoren wie Kundenzufriedenheit, Marktstellung und Werbemassnahmen berücksichtigt werden. Zudem wird auch auf geplante Kostensenkungsmaßnahmen geachtet, unter der Annahme, dass diese konsequent verfolgt werden (als Nachweis dienen hochgerechnete Budgetzahlen).

Es kann zwischen objektivem und subjektivem Ertragswert unterschieden werden. Beim objektiven Ertragswert wird davon ausgegangen, dass das Unternehmen wie bisher geführt wird und der Markt sich realistisch entwickelt. Beim subjektiven Ertragswert werden auch zukünftige Massnahmen, die einen positiven Einfluss auf den Unternehmenswert haben können, berücksichtigt. Beispiele für solche Maßnahmen sind Investitionen, Restrukturierungen, Synergie-Effekte etc.

Vor- und Nachteile des Ertragswertverfahrens

Vorteile

  • Zukünftige Entwicklung wird berücksichtigt
  • Analyse des bewerteten Unternehmens im Rahmen der Bewertung

Nachteile

  • verzerrte Darstellung aufgrund der Analyse oder Bereinigung
  • keine Klarheit über die Quelle beziehungsweise die Höhe des anzuwenden Diskontierungssatzes
  • großer Spielraum hinsichtlich des Risikofaktors

Einsatz des Ertragswertverfahrens

Die Ertragswertmethode ist eine der am häufigsten verwendeten Bewertungsverfahren. Es wird oftmals für steuerliche Bewertungen eingesetzt, wie zum Beispiel bei der Ermittlung der Erbschaftssteuer. Ertragswertverfahren werden aber auch bei normbasierten Abfindungsverfahren zur Ermittlung von Anteilen oder bei der Festlegung von Schadensersatzansprüchen oder Entscheidungswerten eingesetzt.

DCF – Discounted-Cash-Flow-Methode

Bei der Discounted-Cash-Flow Methode (= DCF-Methode)handelt es sich um eine Abwandlung der Ertragswertmethode. Es können zwei Varianten für die Unternehmensbewertung unterschieden werden:

  • Entity-Methode - Bei der Entity-Methode (=Brutto-Ansatz) wird zur Ermittlung des Unternehmenswertes das gesamte Unternehmenskapital herangezogen. Dieses wird gebildet aus den Eigen- und Fremdkapitalanlagen.
  • Equity-Methode - Im Zuge der Equity-Methode (=Netto-Ansatz) wird nur der Cashflow miteinbezogen, der sich auf die Eigenkapitalgeber bezieht. Wobei auch hier die Fremdkapitalzinsen aus der Erfolgsrechnung berücksichtigt werden.

Für die Diskontierung können zwei verschiedene Sub-Methoden unterschieden werden, der APV- Ansatz (Adjusted Present Value-Verfahren) und der WACC-Ansatz (Weighted Average Cost of Capital).

Vor- und Nachteile des DCF-Vorgehens

Vorteile

  • Cashflows sind international vergleichbar, da sie unabhängig von der Form der Rechnungslegung sind
  • DCF-Verfahren werden international anerkannt
  • hohe Objektivität dank geringem Gestaltungsspielraum

Nachteile

  • die Prognose des Free Cash Flows ist komplex und bedarf einer exakten Datenbasis und Planung
  • Zukünftige Änderungen beim Fremdkapital müssen bekannt sein für die Netto-Methode
  • aufwendiges Verfahren

Einsatz des Discounted-Cash-Flow-Vorgehens

Das DCF-Verfahren findet häufig nur bei der Bewertung grosser oder börsennotierter Unternehmen Anwendung. Der Grund dafür ist, dass die Methode der Vorlage einer detaillierten Datenbasis bedarf, welche bei kleinen und mittleren Unternehmen meist nicht vorhanden ist oder aufwendig erarbeitet werden müsste. Das Verfahren ist sinnvoll bei Grenzpreisbestimmungen beziehungsweise wenn Finanzierungspartner von der Akquisition überzeugt werden sollen. Mit dem Verfahren wird tendenziell der Marktpreise ermittelt, weshalb es gerne von Beratungsunternehmen bei grösseren Transaktionen eingesetzt wird.

Liquidationswertverfahren

Der Liquidationswert ergibt sich aus der Summe, die ein Interessent für ein Unternehmen bezahlen würde, wenn er dieses als Ganzes kauft. Während beim Substanzwert die Wiederbeschaffungskosten im Mittelpunkt stehen, dreht sich das Liquidationswertverfahren um die zu erwartenden Verwertungserlöse. Dabei werden auch die Kosten, die diese Auflösung begleiten (z. B. Honorar für Liquidatoren) berücksichtigt werden. Der Liquidationswert, der sich dabei ergibt, wird um die Schulden vermindert, so erhält man den Liquidationsnettowert.

Vor- und Nachteile des Liquidationswertverfahrens

Vorteile

  • strukturierte Bewertung
  • gut verständlich für Nicht-Fachleute

Nachteile

  • vergangenheitsorientiert
  • wirtschaftliche Entwicklung und unternehmerisches Potenziale werden nicht berücksichtigt
  • aufwendig bei grossen Unternehmenseinheiten, da jeder Vermögenswert einzeln bewertet werden muss

Anwendung Liquidationswertverfahren

Das Liquidationswertverfahren wird zur Ermittlung der absoluten Wertuntergrenze eingesetzt. Diese Methode ist somit lediglich bei der Auflösung oder Zerschlagung von Unternehmen sinnvoll und eignet sich nicht für die Ermittlung des Verkaufswertes.

FAQ

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